تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکت در بازار سرمایه ایران

Transcript

1 »مدیریت بهره وری«سال نهم _ شماره 36_ بهار 1395 ص ص تاریخ دریافت مقاله: 94/02/28 تاریخ پذیرش نهایی مقاله: 94/07/05 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکت در بازار سرمایه ایران 1 دکتر حیدر محمدزاده سالطه چکیده سرمایه گذاران به دنبال افزایش ثروت خود هستند. فرصتهای رشد نیروی محرکی هستند که انگیزه ایجاد می کنند و برای سرمایه گذاران پاداش محسوب می شوند. آنچه در شرایط کنونی باعث موفقیت میگردد استفاده بهینه از فرصتهای سرمایهگذاری موجود است که در این جهت باید عوامل مؤثر بر عملکرد شرکتها را شناسایی کرد. استفاده به موقع و منطقی از فرصتهای سرمایه گذاری واحدهای تجاری تأثیر بسزایی در بهبود عملکرد شرکتها دارد. رشد شرکت از دید بازار سرمایه و مدیریت متغیر مهمی است و می تواند بر عملکرد آن تاثیرگذار باشد. همچنین بهره وری سرمایه به اندازه گیری توان مدیریت در استفاده بهینه از سرمایه به عنوان یکی از منابع مهم و محدود شرکت می پردازد و انتظار می رود که سهام شرکتهای با بهره وری سرمایه باال عملکرد باالتری نیز داشته باشند. بنابراین در این پژوهش تأثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران مورد بررسی قرارگرفته است. جامعه آماری پژوهش شامل شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران است که از این جامعه تعداد 134 شرکت به عنوان نمونه آماری بر اساس روش نمونه گیری حذف سیستماتیک انتخاب شده اند. دوره مورد بررسی یک دوره 7 ساله ) ( و روش آزمون فرضیه ها در این پژوهش روش داده های ترکیبی بوده است. نتایج پژوهش نشان می دهد که فرصتهای سرمایه گذاری بر عملکرد شرکت تأثیر ندارد و رشد شرکت بر بازده دارایی تاثیر مثبت و معنادار دارد و بر ارزش افزوده بازار تأثیرگذار است. همچنین بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکت تاثیر مثبت و معنادار دارد. واژه های کلیدی: فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت بهره وری سرمایه عملکرد شرکت کساد مالی. - 1 استادیار گروه حسابداری واحد مرند دانشگاه آزاد اسالمی مرند ایران h_salteh@marandiau.ac.ir

2 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار مقدمه امروزه یکی از مباحث مهم در مورد تجزیه و تحلیل اطالعات مالی شرکتها سودآوری و عملکرد آنها می باشد. از طرف دیگر یکی از عوامل مؤثر بر بهبود عملکرد شرکتها فرصتهای رشد است و این می تواند نشان دهنده استعداد بالقوه شرکت در سودآوری و سرمایه گذاری باشد. فرصتهای سرمایه گذاری در طی مراحل مختلف دارای چرخه عمر متفاوت است. شرکتی که از انعطاف پذیری زیادی برای استفاده از این فرصتها برخوردار باشد چشم انداز روشنی از آینده آن متصور است)اولسن و همکاران.)2012 ارزش یک شرکت تابع سودآوری سرمایه گذاری ه یا آن است از این رو مدیران با حداکثر نمودن ثروت سهامداران باید با شناخت عوامل مؤثر بر سطح سرمایه گذاری بین انتظارات سهامداران و فرصتهای سرمایه گذاری مطلوب شرکت تعامل برقرار نمایند تا هم فرصتهای سودآور سرمایه گذاری را از دست ندهند و هم رضایت سهامداران را جلب کنند)فازاری 2000(. فرصتهای سرمایه گذاری اثر مهمی بر تامین مالی خط مشی ها و راهبردهای سرمایه گذاری شرکتها دارد و بخشی از ارزش آتی شرکت محسوب می شود )زو و همکاران 2011(. امروزه بهبود بهره وری به عنوان یکی از مهمترین راهکارهای توسعه اقتصادی اجتماعی و فرهنگی ملل مختلف شناخته شده و توفیق در تسریع روند بهبود بهره وری یکی از شروط اصلی دستیا یب به جایگاه مناسب در صحنه رقابت جهانی و افزایش رفاه زندگی مردم می باشد. شرایط محیطی-اجتماعی اقتصادی و فرهنگی متفاوت کشورها ایجاب می کند که رویکردهای بهبود بهره وری دارای ویژگی ه یا خاصی باشد. اما آنچه در تمامی کشورهایی که در ارتقای بهره وری و تسریع در روند توسعه موفق بوده اند در خور توجه است گستردگی و همبستگی فعالیتهای ارتقای بهره وری در چارچوب یک حرکت ملی می باشد. رشد و شکوفایی اقتصاد هر کشوری به نحوه و میزان سرمایه گذاری در آن کشور بستگی دارد. سرمایه یکی از اصلی ترین عوامل تولید محسوب می گردد چرا که بدون وجود سرمایه سایر عوامل تولید نمی تواند وجود پیدا کند. تشکیل سرمایه در هر کشوری به نحوه و میزان پس انداز افراد آن جامعه بستگی دارد )هاریس 2006(.

3 143 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... به همین منظور در مطالعه حاضر تالش خواهد شد تا ضمن بررسی تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران چگونگی تاثیرپذیری عملکرد شرکتهای فعال در بازار سرمایه ایران از فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه آنها تبی نی شود. باال بودن اهمیت بازده و ارزش شرکتهای ایرانی ضرورت توجه به موضوع فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه و عملکرد و همچنین روابط میان آنها را دوچندان می کند. سوالی که می توان در میان گذاشت این است که تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران چگونه است پاسخگویی به این مسأله کمک شایا ین به سرمایه گذاران سهامداران و مدیران شرکتهای بورسی در زمینه تحلیل بازار و بهینه سا یز پرتفوی سرمایه گذاری می نماید. فرصتهای سرمایه گذاری و ارتباط آن با عملکرد شرکت: فرصتهای سرمایه گذاری در واقع توانایی بالقوه سرمایه گذاریه یا شرکت را نشان می دهد بدین مع ین که هر چه توانایی انجام سرمایه گذاری شرکت در آینده بیشتر باشد شرکت دارای فرصت سرمایه گذاری بیشتری است)خادمی 1388(. فرصتهای سرمایه گذاری از جمله عوامل مؤثر بر رشد مناسب سود شرکتها می باشد. از طرفی اکثر قریب به اتفاق شرکتهای منحل شده به دلیل ضعف ما یل و فقدان سودآوری به مرحلۀ انحالل کشیده شده اند. صورت سود یا زیان )به همراه اطالعات موجود در سایر صورتهای مالی( ابزار انتقال اطالعات برای ارزیابی عملکرد شرکت و نتایج فعالیتهای مالی است)جی شیان 2011(. فرصتهای سرمایه گذاری خود به خود اتفاق نمی افتند بلکه آنها را باید شناسایی نمود و یا اینکه آنها را به وجود آورد. انواع مختلف فرصتهای سرمایه گذاری ممکن است از سطوح مختلف بخش های شرکت سرچشمه بگیرد )شورورزی و آزادوار 1389(. برخی از فرصتهای سرمایه گذاری ممکن است توسط مدیریت عالی سازمان یا اعضای هیأت مدیره ارائه شود. مشارکت مدیریت عالی در ارائه فرصتهای سرمایه گذاری معموال به اقدامات استراتژیک نظیر بسط و گسترش فعالیت شرکت از طریق سیاست های مالی و ورود به بازارهای جدید محدود می شود نظر به اینکه فرصتهای

4 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار سرمایه گذاری موجب تخصیص منابع مالی شرکت به منظور تحصیل درآمد یا کاهش هزینه ها می شوند ممکن است سیاست های مالی منظم و اصولی برای فرصتهای سرمایه گذاری از سوی شرکت به اجرا گذاشته شود)ماریون 2004(. فرصتهای سرمایه گذاری انتخاب پروژه های سرمایه گذاری با ارزش فع یل خالص مثبت است که منجر به افزایش ارزش برای سهامداران و در مجموع افزایش ارزش بازار شرکت و در نتیجه بهبود عملکرد شرکت می شود)لینکا و همکاران 2011(. اولسن و همکاران) 2012 ( در پژوهشی به بررسی رابطه بین ارزش بازار سهام)معیار اندازه گیری فرصتهای سرمایه گذاری( و فرصت رشد با عملکرد شرکت پرداختند نتایج پژوهش نشان می دهد که بین ارزش بازار سهام و عملکرد رابطه معنادار و مثبت و بین فرصت رشد و عملکرد شرکت رابطه وجود ندارد. آزادور) 1386 ( در پژوهشی به بررسی ارتباط بین فرصتهای سرمایه گذاری و عملکرد شرکت پرداخت نتایج حاصل از آزمون فرضیه ه یا پژوهش نشان می دهد که بین فرصتهای سرمایه گذاری و عملکرد شرکت ارتباط مثبت و معنادار وجود دارد. خادمی) 1388 ( در پژوهشی تحت عنوان بررسی ارتباط بین فرصتهای سرمایهگذاری و رشد داراییها انجام داد جامعه آماری این پژوهش شامل 98 شرکت در صنایع مختلف بین ساله یا 1377 تا 1384 می باشد. نتایج این پژوهش نشانگر آن است که بین فرصتهای سرمایه گذاری و رشد داراییها ارتباط معناداری وجود دارد. شورورزی و آزادوار) 1389 ( در پژوهشی با عنوان بررسی ارتباط بین فرصتهای سرمایه گذاری و عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداختند جامعه آماری پژوهش شامل 85 شرکت در بازه زمانی 1382 تا 1387 می باشد. نتایج پژوهش نشان می دهد که بین فرصتهای سرمایه گذاری و عملکرد شرکت ارتباط مثبت و معنادار وجود دارد.

5 145 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... رشد شرکت و ارتباط آن با عملکرد شرکت رشد شرکت اغلب به عنوان نشانه ای از پذیرش بازار و موفقیت شرکت بیان می شود. رشد شرکت متضمن کار هدفمند و اتخاذ تصمیمات استراتژیک می باشد)فسر و ویالرد 1990(. استراتژی ه یا شرکت همچون رشد فروش رشد دارایی و رشد اقتصادی موجب افزایش عملکرد شرکت در کوتاه مدت و بلندمدت می گردد و این افزایش عملکرد شرکت نیز موجب استقبال سرمایه گذاران از سهام شرکت و افزایش بازدهی آن می شود. بنابراین متغیر رشد می تواند نقشی چشمگیری در ارزیا یب عملکرد شرکت بازی کند)دامون و همکاران 2011(. دامون و همکاران) 2011 ( در پژوهشی تحت عنوان بررسی تأثیر رشد شرکت بر عملکرد آن را در 124 کشور اروپایی در بین سالهای 1998 تا 2007 انجام دادند نتایج پژوهش نشان می دهد که رشد شرکت بر عملکرد شرکت تاثیر مثبت و معنادار دارد. گرکز و برزگر) 1391 ( در پژوهشی با عنوان بررسی ارتباط بین نرخ رشد فروش و عملکرد شرکت در دوره زمانی 1385 تا 1388 با نمونه آماری 96 شرکت انجام دادند نتایج پژوهش نشان می دهد که نرخ رشد فروش دارای ارتباط مستقیم و معنادار با بازده حقوق صاحبان سهام و نیز با بازده سهام شرکتها می باشد. بهره و یر سرمایه و ارتباط آن با عملکرد شرکت در دهه های اخیر اعتقاد بر این است که درجه توسعه یافتگی کشورها از بعد اقتصادی به میزان بهره گیری مطلوب و بهینه از منابع و امکانات موجود در جهت نیل به اهداف اقتصادی آنها باز می گردد. افزایش بهره وری نه تنها به مفهوم استفاده مطلوب از منابع است بلکه به ایجاد موازنه بهتر میان ساختارهای اقتصادی اجتماعی و سیاسی در جامعه کمک می کند)براون و راو 2007(. از نظر اقتصادی بهره وری در توسعه دارای اهمیت زیا ید است. توسعه همه جانبه بدون استفاده بهینه از هر یک از عوامل تولید امکان پذیر نیست. یکی از عوامل تولید سرمایه است انسان که وسیله اصلی توسعه همه جانبه است می تواند با استفاده از عامل سرمایه و پیشرفت تکنولوژی سرمایه مورد استفاده از راه افزایش بهره وری سرمایه مسیر ساده تر و سریعتری را برای رسیدن به توسعه طی کند.

6 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار واژه بهره وری نخستین بار توسط کیوزنی) 1766 ( به کار برده شد. لیتره) 1883 ( بهره وری را قدرت و توانایی تولید تعریف کرد. بهره وری مفهومی جامع و کلی است که افزایش آن به عنوان یک ضرورت جهت ارتقای سطح زندگی رفاه بیشتر آرامش و آسایش انسانها مطرح و هدفی اساسی برای همه کشورهای جهان محسوب می شود. از سویی افزایش بهره وری بر شاخص های اقتصادی جامعه مانند افزایش تولید کاهش تورم افزایش سطح اشتغال و توان رقابتی کشورها نیز تاثیر می گذارد)دیویس و مدسن.)2008 مفهوم بهره وری سرمایه به اندازه گیری توان مدیریت در استفاده بهینه از سرمایه به عنوان یکی از منابع مهم و محدود شرکت می پردازد و انتظار می رود که سهام شرکتهای با بهره وری سرمایه باال عملکرد باالتری نیز داشته باشند. نهاده سرمایه از جمله مهمترین نهادههای موثر در تولید کاالها و خدمات است رشد اقتصادی هر کشور رابطه مستقیم با میزان سرمایهگذاری در آن کشور دارد و هر چه بهرهوری عامل سرمایه باالتر باشد آهنگ رشد اقتصاد سریعتر میشود و بنابراین این عامل یع ین بهره وری سرمایه می تواند نقشی پررنگی در رشد و توسعه شرکتها ایفا نماید )فورت 1975(. توجه به تولید و بهره ور بودن آن می تواند ضمن سرعت بخشیدن به رشد و توسعه صنعتی آن را در مسیری صحیح و اصولی هدایت کند. از این رو به آشنایی شرکتها با مفاهیم بهره وری و راهکارهای افزایش آن تاکید می شود. بنابراین می توان گفت درجه توسعه یافتگی صنایع به میزان قابل توجهی به بهره گیری مطلوب و بهینه از منابع و امکانات تولید بستگی دارد. از این رو بهره وری و افزایش مستمر آن در شرکتها از جایگاه ویژه ای برخوردار است. به این ترتیب مشخص می شود که برای رشد و توسعه صنایع می بایست به بهره وری و افزایش مستمر آن در شرکتها توجه و اهمیت بیشتری داده شود. با نگاهی گذرا به مبانی نظری پژوهش تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکت می تواند مورد توجه بسیا یر از محققان و ح یت سرمایه گذاران قرار گیرد چرا که فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهرهو یر سرمایه را میتوان یکی از گزینهه یا موفقیت شرکت مطرح نمود. به عبارتی فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه سه رکن اصلی موفقیت

7 147 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... شرکت محسوب می گردد. هر چه فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه افزایش یابد مسلما شرکت عملکرد مطلوب تری را تجربه خواهد کرد. بنابراین می توان یک رابطه مستقیمی بین فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه با عملکرد شرکت قائل شد. در این پژوهش بر فرصتهای سرمایه گذاری تأکید شده است زیرا پتانسیل رشد یک شرکت ریشه در فرصتهای سرمایه گذاری آن دارد. این پژوهش را می توان همان نقشی که در نحوه سیاست گذاری اقتصادی و اجتماعی و تالش در رفع نقایص موجود در سیستم اقتصادی در جهت بهبود تجارت و سرمایه گذاری و برنامه ریزی اقتصادی کشور دارد را عنوان کرد. فرصتهای بسیار زیاد سرمایه گذاری در کشورهای در حال توسعه از جمله ایران از یک سو ضروری بودن شاخص های توسعه اقتصادی و اجتماعی در این کشورها از سوی دیگر بر نقش و اهمیت سرمایه و منابع مالی در فرآیند رشد و توسعه اقتصادی داللت دارد. بنابراین اهمیت فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه در این زمینه می تواند چشمگیر باشد و نقش آنها در سطح شرکت طبق تحقیقات تجربی انجام شده باعث بهبود عملکرد شرکت می گردد. ابزار و روش این پژوهش تالش دارد که تاثیر فرصتهای سرمایهگذاری رشد شرکت و بهرهو یر سرمایه بر عملکرد شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران را مورد بررسی قرار دهد. بنابراین از آنجا که نتایج این پژوهش می تواند در تدوین قوانین و مقررات بورس اوراق بهادار مورد استفاده قرار گیرد از نوع پژوهشه یا کاربردی است. همچنین با توجه به اینکه این پژوهش در پی یافتن ارتباط بین چندین متغیر است از نوع همبستگی و روش شناسی آن از نوع پس رویدادی است. جامعه آماری این پژوهش شامل شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران برای دوره زمانی 1386 تا 1392 می باشد. از آنجا که دقت یافته ه یا پژوهش تحت تاثیر تجانس جامعه آماری منتخب قرار دارد جامعه آماری بر اساس معیارهای زیر محدود شده است: الف( در راستای افزایش قابلیت مقایسه و یکسان سازی شرایط شرکتها شامل شرایط اقتصادی حاکم بر شرکتها سال مالی شرکتها منتهی به پایان اسفند هر سال باشد.

8 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار ب( شرکتهای منتخب متعلق به صنایع سرمایه گذاری بانکها و واسطه گری ما ی ل هلدینگ ها لیزینگ ها و بیمه ها به سبب ماهیت خاص فعالیت آنها نباشد. پ( ارزش دفتری حقوق صاحبان سهام شرکتها در بازه زمانی پژوهش منفی نباشد. ت( شرکتهای مورد بررسی در بازه زمانی پژوهش تغییر سال مالی نداشته باشد. ث( شرکتهای مورد بررسی در بازه زمانی پژوهش توقف معامالتی بیش از شش ماه نداشته باشد. چ( اطالعات شرکتهای قرار گرفته در نمونه در بازه زمانی پژوهش در دسترس داشته باشد. با توجه به اعمال محدودیتهای فوق تعداد شرکتهای باقیمانده به 134 شرکت با ترکیب 22 شرکت از صنعت خودرو و قطعات 22 شرکت از صنعت مواد دارویی 13 شرکت از صنعت شیمیایی 18 شرکت از صنعت سیمان 8 شرکت از صنعت ماشین آالت و تجهیزات 8 شرکت از صنعت کانی غیرفلزی 12 شرکت از صنعت فلزات اساسی 15 شرکت از صنعت مواد غذایی 3 شرکت از صنعت الستیک و پالستیک 6 شرکت از صنعت کاشی و سرامیک و 7 شرکت از صنعت کانه های فلزی یا به بیا ین به 938 سال- شرکت رسید. برای آزمون فرضیه ه یا پژوهش از نرم افزار Eviews استفاده شده است. متغیرهای پژوهش این پژوهش تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکتهای بورسی در قالب مدل ه یا رگرسیو ین به صورت ذیل بررسی می کند: ROAit= αit+β1mbeit+β2mbait+β3sizeit+β4levit+β5tangit+β6cfoit+β7slackit+є it MVAit= αit+β1mbeit+β2mbait+β3sizeit+β4levit+β5tangit+β6cfoit+β7slackit+є it ROAit= αit+β1sgit+β2agit+β3gdpit+β4sizeit+β5levit+β6tangit+β7cfoit+β8slackit+є it MVAit= αit+β1sgit+β2agit+β3gdpit+β4sizeit+β4levit+β5tangit+β6cfoit+β7slackit+є it ROAit= αit+β1pcit+β2sizeit+β3levit+β4tangit+β5cfoit+β6slackit+є it MVAit= αit+β1pcit+β2sizeit+β3levit+β4tangit+β5cfoit+β6slackit+є it مدل )1( مدل )2( مدل )3( مدل )4( مدل )5( مدل )6(

9 149 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... متغیرهای پژوهش ارزش بازار سهام) MBE ( ارزش بازار دارایی) MBA ( رشد فروش) SG ( رشد دارایی) AG ( رشد اقتصادی) EG ( بهره وری سرمایه) PC ( بازده دارایی) ROA ( ارزش افزوده بازار) MVA ( اندازه شرکت) SIZE ( اهرم مالی) LEV ( مشهود بودن) TANG ( جریان نقد عملیاتی) CFO ( کساد مالی) SLACK ( جدول )1(: تعریف عملیا یت متغیرهای پژوهش تعریف عملیاتی تقسیم ارزش بازار به ارزش دفتری سهام)بابر و همکاران 1996 ( تقسیم ارزش بازار به ارزش دفتری دارایی)بابر و همکاران 1996 ( تقسیم تفاضل فروش سال جاری و گذشته بر فروش سال گذشته تقسیم تفاضل دارایی سال جاری و گذشته بر دارایی سال گذشته تقسیم تفاضل رشد تولید ناخالص داخلی سال جاری و گذشته بر رشد تولید ناخالص داخلی سال گذشته با استفاده از مدل براون و روی) 2007 ( از طریق تقسیم سود عملیاتی بر تفاوت کل حقوق صاحبان سهام و بدهی با وجه نقد و سرمایه گذاری کوتاه مدت اندازه گیری شده است. تقسیم سود خالص بعد از مالیات بر متوسط داراییها تفاضل ارزش بازار و ارزش دفتری سهام لگاریتم طبیعی ارزش بازار داراییهای شرکت تقسیم کل بدهیها بر کل داراییها تقسیم داراییهای ثابت بر کل داراییها تقسیم جریان نقد عملیاتی بر داراییهای ابتدای سال تقسیم وجه نقد بر داراییهای ثابت یافته ها آمار توصیفی متغیرهای پژوهش: در روشهای توصیفی پژوهشگر در صدد این است که با استفاده از ارائه جداول و استفاده از شاخصهای آمار توصیفی به توصیف دادههای پژوهش بپردازد تا این امر به شفافیت موضوع کمک کند. میانگین اص یل ترین شاخص مرکزی بوده و متوسط داده ها را نشان می دهد به طوری که اگر داده ها بر ر یو یک محور به صورت منظم ردیف شوند مقدار میانگین دقیقا نقطه تعادل یا مرکز ثقل توزیع قرار می گیرد. انحراف معیار از پارامترهای پراکندگی بوده و میزان پراکندگی داده ها را نشان می دهد. جدول )2( آمار توصیفی متغیرهای پژوهش را در بازه زمانی 1386 تا 1392 ارائه می کند.

10 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار انحراف معیار جدول )2(: شاخص های توصیفی متغیرهای پژوهش کمینه بیشینه میانگین متغیرهای پژوهش MBE MBA SG AG EG PC ROA MVA SIZE LEV TANG CFO SLACK آزمون نرمال بودن متغیرهای وابسته: برای آزمون نرمال بودن متغیرهای وابسته از آماره جارک- برا استفاده شده است. نتایج آزمون گویای آن است که سطح معناداری بازده دارایی و ارزش افزوده بازار) و ( از توزیع نرمال پیروی می کنند. آزمون ناهمسانی واریانس و مانایی متغیرها: برای کسب اطمینان از عدم ناهمسانی واریانس از آزمون وایت استفاده شده است. احتمال آزمون مدل های پژوهش کمتر از 5 درصد است بنابراین فرر ناهمسرانی واریرانس جمرالت اخالل)پرذیرش فرر H( 1 پذیرفته میشود. برای رفع مشکل ناهمسانی واریانس برای مدل هرای فروق از آزمرون حداقل مربعات معمولی تعمیم یافته) EGLS ( استفاده شده است. برای اطمینران از نترایج پژوهش و ساختگی نبودن روابط موجود در رگرسیون و معنادار بودن متغیرهرا اقردام بره انجام آزمون مانایی و محاسبه ریشه واحد متغیرهای پژوهش شد. نتایج حاصل از آزمرون مانایی متغیرهای پژوهش نشان می دهد که متغیرهای پژوهش مانا بروده اسرت و لرذا فرضیه صفر مبنی بر ریشه واحد داشتن متغیرها رد می شود. آزمون چاو) F لیمر( و آزمون هاسمن: قبرل از تخمرین مردل الزم اسرت کره روش تخمین)تلفیقی یا تابلویی( مشخص شود. بدین منظور از آزمون چاو) F لیمر( استفاده شده است اگر معناداری آماره آزمون بیشتر از 5 درصد باشد از روش تلفیقری و در غیرر ایرن صورت برای تخمین مدل از روش تابلویی استفاده خواهد شد. با توجه به مقادیر به دست

11 151 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... آمده از آزمونF لیمر برای مدل های پژوهش از روش داده های تابلویی اسرتفاده شرده است. برای تعیین اینکه از کدام مدل استفاده شود آزمون هاسمن به کارگرفته شرد. اگرر احتمال آزمون مشاهدات کمتر از 5 درصد است از مدل تأثیرات ثابت و در سایر مروارد از مدل تأثیرات تصادفی برای تخمین مدل استفاده می شود. بنابراین برای مدل های اول و سوم از اثرات تصادفی و برای سایر مدل ها از اثرات ثابت استفاده شده است. آزمون هم خطی: هم خطی وضعیتی است که نشان میدهد یک متغیر مستقل تابع خطی از سایر متغیرهای مستقل است. اگر هم خطی در یک معادله رگرسیون باال باشرد بدین معنی است که بین متغیرهای مستقل همبستگی باالیی وجود دارد و ممکن است با وجود باال بودن ضریب تعیین مردل دارای اعتبرار براالیی نباشرد. یکری از شریوه هرای تشخیص وجود هم خطی که کاربرد زیادی دارد استفاده از عامل ترورم واریرانس) VIF ( می باشد این عامل نشان می دهد که واریانس ضرایب تخمینی تا چره حرد نسربت بره حالتی که متغیرهای تخمینی همبستگی خطی ندارند متورم شده اسرت. در صرورتی کره مقدار عامل تورم واریانس) VIF ( بیشتر از عدد 10 باشد این موضوع نشران دهنرده ایرن است که میان متغیرهای معادله رگرسیون هم خطی شدیدی وجرود دارد. در مردل هرای مورد بررسی تمام مقادیر مربوط به عامل تورم واریانس) VIF ( کمتر از عردد 10 اسرت و این به معنی قابل اغما بودن هم خطی میان متغیرها می باشد. آزمون فرضیه اول پژوهش: شواهد آماری برای بررسی فرضیه اول پرژوهش مبنری بر تأثیر فرصتهای سرمایه گذاری بر بازده دارایی در جدول )9( ارائه شده اسرت. همران طوری که در جدول )9( مشاهده می شود آماره F برابر با )144.2( و سطح معناداری آن برابر با )( است که نشان می دهد در سطح خطای %5 الگوی رگرسیون خطی از نظر آماری معنادار است همچنین آماره دوربین واتسون برابر با )1.8884( بوده و در حرد مجاز قرار دارد. ضریب تعیین نیز نشان می دهد که متغیرهای مسرتقل و کنترلری حردود 53% از تغییرات متغیر وابسته را تبیین مینمایند. با توجه به سطح معناداری محاسبه شده برای متغیرهای مستقل پژوهش یعنی ارزش بازار سهام )0.2508( که بیشتر از %5 است فرضیه مورد بررسی در سطح اطمینان %95 تأیید نمی شود و همچنین ارزش بازار دارایی )( که کمتر از %5 است فرضریه مرورد بررسری در سرطح اطمینران %95 تأییرد می شود. از میان متغیرهای کنترلی نیز معنی داری متغیرهای اثر انردازه شررکت اهررم

12 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار مالی مشهود بودن و جریان نقد عملیاتی قابل تأیید است و تنها معناداری متغیر اثر کساد مالی قابل تأیید نیست)جدول 3(. جدول متغیرهای پژوهش مقدار ثابت )3(: خالصه نتایج آزمون رگرسیون فرضیه اول پژوهش β ضریب انحراف استاندارد آماره t سطح معنی داری = آماره F = ضریب تعیین MBE MBA SIZE LEV TANG CFO SLACK دوربین واتسون = ضریب تعیین تعدیل شده = احتمال F آزمون فرضیه دوم پژوهش: شواهد آماری برای بررسی فرضیه دوم پرژوهش مبنری بر تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری بر ارزش افزوده بازار در جدول )10( ارائه شرده اسرت. همان طوری که در جدول )10( مشاهده می شرود آمراره F برابرر برا )13.41( و سرطح معناداری آن برابر با )( است که نشران مری دهرد در سرطح خطرای %5 الگروی رگرسیون خطی از نظر آماری معنادار است همچنین آمراره دوربرین واتسرون برابرر برا )2.2057( بوده و در حد مجاز قرار دارد. ضریب تعیین نیز نشان می دهد کره متغیرهرای مستقل و کنترلی حدود %72 از تغییرات متغیر وابسته را تبیین مرینماینرد. برا توجره بره سطح معناداری محاسبه شده برای متغیرهای مستقل پژوهش یعنری ارزش برازار سرهام )0.0773( که بیشتر از %5 است فرضریه مرورد بررسری در سرطح اطمینران %95 تأییرد نمی شود و همچنین ارزش بازار دارایی )( که کمترر از %5 اسرت فرضریه مرورد بررسی در سطح اطمینان %95 تأیید می شود. از میان متغیرهای کنترلی نیرز معنراداری متغیرهای اثر اهرم مالی و جریان نقد عملیاتی قابل تأیید است و معنری داری متغیرهرای اثر اندازه شرکت مشهود بودن و کساد مالی قابل تأیید نیست)جدول 4(.

13 153 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... جدول متغیرهای پژوهش مقدار ثابت )4(: خالصه نتایج آزمون رگرسیون فرضیه دوم پژوهش β ضریب انحراف استاندارد آماره t سطح معنی داری = آماره F = ضریب تعیین MBE MBA SIZE LEV TANG CFO SLACK دوربین واتسون = ضریب تعیین تعدیل شده = احتمال F آزمون فرضیه سوم پژوهش: شواهد آماری برای بررسی فرضیه سوم پژوهش مبنی بر تاثیر رشد شرکت بر بازده دارایی در جدول )11( ارائه شده است. همان طروری کره در جدول )11( مشاهده می شود آماره F برابر با )111.7( و سطح معنری داری آن برابرر برا )( است که نشان می دهد در سطح خطای %5 الگوی رگرسیون خطری از نظرر آماری معنادار است همچنین آماره دوربین واتسرون برابرر برا )1.8865( بروده و در حرد مجاز قرار دارد. ضریب تعیین نیز نشان می دهد که متغیرهای مسرتقل و کنترلری حردود 50% از تغییرات متغیر وابسته را تبیین مینمایند. با توجه به سطح معنری داری محاسربه شده برای متغیرهای مستقل پژوهش یعنی رشد فروش )0.0061( که کمتر از %5 اسرت فرضیه مورد بررسی در سطح اطمینان %95 تأیید می شود و رشد دارایری )( کره کمتر از %5 است فرضیه مورد بررسی در سطح اطمینان %95 تأیید می شود و همچنرین رشد اقتصادی )0.4097( که بیشتر از %5 است فرضیه مورد بررسری در سرطح اطمینران 95% تائید نمی شود. از میان متغیرهرای کنترلری نیرز معنراداری متغیرهرای اثرر انردازه شرکت اهرم مالی مشهود بودن و جریان نقد عملیاتی قابل تأیید است و تنها معنراداری متغیر اثر کساد مالی قابل تأیید نیست)جدول 5(.

14 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار جدول متغیرهای پژوهش مقدار ثابت )5(: خالصه نتایج آزمون رگرسیون فرضیه سوم پژوهش β ضریب انحراف استاندارد آماره t سطح معنی داری = آماره F = ضریب تعیین SG AG EG SIZE LEV TANG CFO SLACK دوربین واتسون = ضریب تعیین تعدیل شده = احتمال F آزمون فرضیه چهارم پژوهش: شواهد آماری برای بررسی فرضیه چهرارم پرژوهش مبنی بر تأثیر رشد شرکت بر ارزش افزوده بازار در جدول )12( ارائه شرده اسرت. همران طوری که در جدول )12( مشاهده می شود آماره F برابر با )8.8180( و سطح معنراداری آن برابر با )( است که نشان می دهرد در سرطح خطرای %5 الگروی رگرسریون خطی از نظر آماری معنادار است همچنین آماره دوربین واتسون برابر با )2.2629( بروده و در حد مجاز قرار دارد. ضریب تعیین نیز نشان می دهد که متغیرهای مستقل و کنترلی حدود %63 از تغییرات متغیر وابسته را تبیین مرینماینرد. برا توجره بره سرطح معنراداری محاسبه شده برای متغیرهای مستقل پژوهش یعنی رشد فروش )0.9794( کره بیشرتر از 5% است فرضیه مورد بررسی در سطح اطمینان %95 تائیرد نمری شرود و رشرد دارایری )( که کمتر از %5 است فرضریه مرورد بررسری در سرطح اطمینران %95 تأییرد می شود و همچنین رشد اقتصادی )0.2551( که بیشتر از %5 است فرضیه مورد بررسی در سطح اطمینان %95 تأییرد نمری شرود. از میران متغیرهرای کنترلری نیرز معنراداری متغیرهای اثر جریان نقد عملیاتی قابرل تأییرد اسرت و معنراداری متغیرهرای اثرر انردازه شرکت اهرم مالی مشهود بودن وکساد مالی قابل تأیید نیست)جدول 6(.

15 155 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... جدول متغیرهای پژوهش مقدار ثابت )6(: خالصه نتایج آزمون رگرسیون فرضیه چهارم پژوهش β ضریب انحراف استاندارد آماره t سطح معنی داری = آماره F = ضریب تعیین SG AG EG SIZE LEV TANG CFO SLACK دوربین واتسون = ضریب تعیین تعدیل شده = احتمال F آزمون فرضیه پنجم پژوهش: شواهد آماری برای بررسری فرضریه پرنجم پرژوهش مبنی بر تاثیر بهره وری سرمایه بر بازده دارایی در جدول )13( ارائه شرده اسرت. همران طوری که در جدول )13( مشاهده می شود آماره F برابر با )53.73( و سرطح معنراداری آن برابر با )( است که نشان می دهرد در سرطح خطرای %5 الگروی رگرسریون خطی از نظر آماری معنادار است همچنین آماره دوربین واتسون برابر با )2.2487( بروده و در حد مجاز قرار دارد. ضریب تعیین نیز نشان می دهد که متغیرهای مستقل و کنترلی حدود %91 از تغییرات متغیر وابسته را تبیین مرینماینرد. برا توجره بره سرطح معنراداری محاسبه شده برای متغیر مستقل پژوهش یعنی بهره وری سرمایه )( که کمترر از 5% است فرضیه مورد بررسی در سطح اطمینان %95 تأیید می شود. از میان متغیرهرای کنترلی نیز معناداری متغیرهای اثر اندازه شرکت اهرم مالی مشهود بودن وکساد مرالی قابل تأیید است و معنی داری متغیرهای اثرر جریران نقرد عملیراتی قابرل تأییرد نیسرت )جدول 7(.

16 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار جدول متغیرهای پژوهش مقدار ثابت )7(: خالصه نتایج آزمون رگرسیون فرضیه پنجم پژوهش β ضریب انحراف استاندارد آماره t سطح معنی داری = آماره F = ضریب تعیین PC SIZE LEV TANG CFO SLACK دوربین واتسون = ضریب تعیین تعدیل شده = احتمال F آزمون فرضیه ششم پژوهش: شواهد آماری برای بررسری فرضریه ششرم پرژوهش مبنی بر تأثیر بهره وری سرمایه بر ارزش افزوده بازار در جردول )14( ارائره شرده اسرت. همان طوری که در جدول )14( مشاهده می شود آمراره F برابرر برا )9.2566( و سرطح معناداری آن برابر با )( است که نشران مری دهرد در سرطح خطرای %5 الگروی رگرسیون خطی از نظر آماری معنادار است همچنین آمراره دوربرین واتسرون برابرر برا )2.2610( بوده و در حد مجاز قرار دارد. ضریب تعیین نیز نشان می دهد کره متغیرهرای مستقل و کنترلی حدود %63 از تغییرات متغیر وابسته را تبیین مرینماینرد. برا توجره بره سطح معناداری مح اسب ه شد ه ب ر ر ای متغی ر ر م س رتق ل پ ر ژوه ش یعن ری ب ه ر ر ه وری سررمایه )( که کمتر از %5 است فرضریه مرورد بررسری در سرطح اطمینران %95 تأییرد می شود. از میان متغیرهای کنترلی نیز معناداری متغیرهای اثر اهرم مالی و جریان نقرد عملیاتی قابل تأیید است و معناداری متغیرهای اثر اندازه شرکت مشرهود برودن وکسراد مالی قابل تأیید نیست)جدول 8(.

17 157 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... جدول متغیرهای پژوهش مقدار ثابت )8(: خالصه نتایج آزمون رگرسیون فرضیه ششم پژوهش β ضریب انحراف استاندارد آماره t سطح معنی داری = آماره F = ضریب تعیین PC SIZE LEV TANG CFO SLACK دوربین واتسون = ضریب تعیین تعدیل شده = احتمال F بحث و نتیجه گیری با توجه به نتایج حاصل از تحلیل فرضریه اصرلی اول)فرعری اول و دوم( پرژوهش می توان این گونه بیان نمود که فرصتهای سرمایه گذاری بر عملکرد شرکت تأثیر ندارد. فرصتهای سرمایه گذاری موضوعی است که هم مورد عالقه سررمایه گرذاران بالفعرل و بالقوه و هم مورد عالقه شرکتها به عنوان واحدهای سرمایه پذیر خواهد بود. با توجه بره مبانی نظری پژوهش افزایش در دسترس بودن سرمایه می تواند منجر به بهبرود سرطح عملکرد شرکت گردد چرا که باعث می شود شرکت فرصرتهای تجراری مناسربی بررای سرمایه گذاری در اختیار داشته باشد. فرصتهای سرمایه گذاری می تواند نقش مهمری در بهبود عملکرد شرکت ایفا کند. با توجه به اینکه سرمایه گذاران بره دنبرال حرداکثرکردن ثروت خود هستند استفاده به موقع و منطقری از فرصرتهای سررمایه گرذاری واحردهای تجاری تأثیر به سزایی در بهبود عملکرد شرکتها دارد. اما مطالب فوق برا نترایج فرضریه مورد نظر تناقض دارد یعنی در بازار سرمایه ایران عملکرد شرکت تحت تأثیر فرصرتهای سرمایه گذاری قرار نمی گیرد و فرصتهای سرمایهگذاری نمری توانرد نقرش پررنگری در تبیین و توصیف عملکرد شرکت ایفا نماید. به نظر مریرسرد دلیرل ایرن امرر مریتوانرد نشانهای از عدم عکس العمل سرمایه گذاران و اعتباردهندگان مالی نسبت به فرصرتهای سرمایه گذاری باشد. نتایج این فرضیه با یافته های اولسرن و همکراران) 2012 ( ]ارتبراط مثبت و معنادار ارزش برازار سرهام و عملکررد شررکتز آزادور) 1386 ( ]ارتبراط مثبرت و

18 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار معنادار فرصتهای سرمایه گذاری و عملکرد شرکتز شرورورزی و آزادور) 1389 ( ]ارتبراط مثبت و معنادار فرصتهای سرمایه گذاری و عملکرد شرکتز همخوانی ندارد. با توجه به نتایج حاصل از تحلیل فرضیه اصلی دوم)فرعی سوم و چهارم( پرژوهش می توان بیان کرد که رشد شرکت بر بازده دارایی تاثیر مثبت و معنرادار دارد و برر ارزش افزوده بازار تأثیر ندارد. اصوال استراتژی های شرکت همچون رشد فروش رشد دارایی و رشد اقتصادی موجب افزایش عملکرد شرکت در کوتاه مدت و بلندمدت می گردد و ایرن افزایش عملکرد شرکت نیز موجب استقبال سرمایه گرذاران از سرهام شررکت و افرزایش بازدهی آن می گردد. چنین به نظر می رسد که استراتژی های شرکت برر بهبرود ارزش افزوده بازار آنها در دوره زمانی این پژوهش 1386 تا 1392 نتوانسرته اسرت تراثیری برر عملکرد این شرکتها بگذارد. بنابراین استراتژی های رشد شرکت در بازار سررمایه ایرران نمی تواند اهمیت و تأثیرگذاری خودش را بر ارزش افزوده بازار شرکت نشان دهند. دلیل این امر نشان دهنده عدم عکس العمل بازار و سرمایه گذاران نسبت به ارزش افزوده بازار شرکت می باشد و این موضوع نشان دهنده عدم شناخت کافی سرمایه گذاران و فعراالن بازار سرمایه ایران از ایرن مفهروم مری باشرد. برا مسراعدت از مبرانی نظرری پرژوهش فرصتهای سرمایه گذاری و رشد شرکت می تواند نقشی در ارزیابی عملکرد شررکت ایفرا نماید اما نتایج پژوهش غیر از این مطلب می باشد به نظر می رسد دلیل این امر وجرود سایر عوامل تاثیرگذار از جملره شررایط سیاسری اقتصرادی و... در طری دوره پرژوهش می باشد. نتایج این فرضیه با یافته دامون و همکاران) 2011 ( ]تاثیر مثبت و معنادار رشرد بر عملکرد شرکتز مطابقت دارد. نتایج فرضیه اصلی سوم)فرضیه فرعی پنجم و ششم( حاکی از تاثیرگذاری معنادار و مثبت بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکت می باشد یعنی هرر چره بهرره وری سررمایه شرکت باالتر رود عملکرد شرکت نیز افزایش مری یابرد. برا اسرتناد بره نترایج پرژوهش فورت) 1975 ( بهره وری سرمایه می تواند در تبیین و توصیف عملکرد شرکت بازی کنرد که این امر مری توانرد میرزان حساسریت بیشرتر اهمیرت عملکررد شررکت را در سرهام شرکتهای با بهره وری سرمایه باال مورد بحث قرار دهد. چنین به نظر می رسرد در برازار سرمایه ایران از جانب سرمایه گرذاران مردیران شررکتها و سرایر ذینفعران بره اهمیرت بهره وری سرمایه بهای بیشتری داده می شود و آن را در تدابیر تصرمیمات خودشران در جهت رسیدن به اهداف ترقی شرکت در نظر می گیرند.

19 159 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... با رویکردی به یافته های پژوهش می توان پیشنهادهای زیر را مطرح کرد: نتایج فرضیه اصلی اول پژوهش نشان از عدم تأثیر گذاری فرصتهای سرمایه گذاری بر عملکرد شرکت می باشد که با مبانی نظری پژوهش و نتایج پژوهش های خارجی مغایرت دارد با این حال به استفاده کنندگان صورتهای مالی از جمله سرمایه گذاران پیشنهاد می گردد با مساعدت از مبانی نظری پژوهش و نتایج پژوهش های خارجی قبل از اتخاذ هرگونه تصمیمی مبنی بر اینکه در چه شرکتی سرمایه گذاری کنند فرصتهای سرمایه گذاری شرکت را در سال های گذشته از طریق نسبت های معرفی شده در این پژوهش مورد تجزیه و تحلیل قرار دهند و شرکتهایی را انتخاب کنند که دارای نسبت های بهتری می باشند. هر چند که فرصتهای سرمایه گذاری بر عملکرد شرکت در بازار سرمایه ایران مورد تأیید قرار نگرفت لذا به مدیران شرکتها پیشنهاد می شود با اتکا به نتایج پژوهش های خارجی بررسی دقیق فرصتهای سرمایه گذاری از طریق نسبت های مالی و استفاده از این فرصتها مثال با خرید به موقع داراییهای بلندمدت و استفاده از فناوری جدید و استفاده از ظرفیت بالاستفاده زمینۀ بهبود عملکرد شرکت را فراهم آورند. به سهامداران و مدیران شرکتها پیشنهاد می گردد با الهام گرفتن از نتایج پژوهش های خارجی که گویای نقش بالقوه رشد شرکت بر عملکرد شرکت است نقش رشد شرکت را به عنوان یک متغیر اصلی در ارزیابی کارایی و اثربخشی عملکرد شرکت مدنظر قرار دهند چرا که رشد شرکت می تواند نقش مثمرثمرتری در بهبود عملکرد شرکت بازی می کند. طبق یافته های پژوهش شناسایی عواملی که می تواند با عملکرد شرکت ارتباط داشته باشند موجب کمک به سرمایه گذاران در تصمیم گیری و تسهیل کنترل سیاستهای سرمایهگذاری شرکتها میشود. به عبارتی با توجه به تأثیرگذاری مثبت و معنادار بهره وری سرمایه بر عملکرد شرکت می توان بهره وری سرمایه را محرکی برای عملکرد شرکت دانست لذا به سرمایه گذاران پیشنهاد می گردد هنگام تصمیم گیری های اقتصادی به بهره وری سرمایه توجه کنند چرا که بهره وری سرمایه باعث افزایش عملکرد شرکت می شود.

20 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار پیشنهادات برای استفادة هرچه بیشتر از نتایج پژوهش و کمک به روشن شدن تأثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شررکت و بهرره وری سررمایه برر عملکررد شررکت در آینرده بره موضوعات زیر توجه بیشتری شود: 1. یافته های پژوهش نشان می دهد که سرمایه گذاران و فعاالن بازار بورس در تصمیم گیری های خود به متغیرهای فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت بی توجه هستند. بنابراین به محققان پیشنهاد می گردد در پژوهش های آتی به بررسی علل عدم توجه کافی به متغیر مذکور در شرکتهای پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران پرداخته شود. 2. با توجه به اینکه نتایج برخی فرضیه های پژوهش مغایر با مبانی نظری و پیشینه پژوهش می باشد بنابراین به محققان پیشنهاد می گردد در مطالعات آتی تکرار این پژوهش در دوره های طوالنی تر در جهت بهبود اعتبار یافته های پژوهش انجام شود. 3. به محققان پیشنهاد میگردد پژوهشی با فرضیه"ارتباط بین فرصتهای سرمایهگذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه با عملکرد برای شرکتهای با عدم تقارن اطالعاتی باال نسبت به شرکتهای با عدم تقارن اطالعاتی پایین قویتر است" را مورد آزمون و بررسی قرار دهند

21 161 تاثیر فرصتهای سرمایه گذاری رشد شرکت و بهره وری سرمایه... منابع: - Azador, I. (2007), The relationship between investment opportunities and firm performance, thesis, Islamic Azad University, Neyshabur. - Khademi, V. (2009), The relationship between investment opportunities and growth assets, Journal of Accounting, V 24, N, Shorvarzi, M., Azadvar, I. (2010), The relationship between investment opportunities and performance of listed companies in Tehran Stock Exchange, Journal of Accounting management, V 3, N 6. - Ghakaz, M. Barzegar, R. (2012), The relationship between the rate of sales growth and performance of the company, Proceedings of the National Conference on Accounting and Auditing, University of Sistan and Baluchestan. - Baber, W, S Janakiraman & S-H Kang. (1996), Investment Opportunities & the structure of executive Compensation, Journal of Accounting & Economics, 21, pp Brown, D.P., & Rowe, B.J. (2007), The Productivity premium in equity returns. University of Wisconsin US. Retrieved from = Damon, T. Tome, W, (2011), the effect of corporate growth on firm performance, Journal of Business Finance and Accounting, Vol. 11, pp Davis, E.P., & Madsen, J.B. (2008), Productivity and equity market fundamentals: 80 years of evidence for eleven OECD countries. Journal of International Money and Finance Forthcoming.

22 مدیریت بهره وری شماره 36 بهار Fazzari, SR, (2000), Investment-Cash Flow Sensitivities Are Useful: A Comment on Kaplan and zingales, The Quarterly Journal of Economics, 115, pp Fesser, H.R. Willard, G.E. (1990), Founding strategy and performance: a comparison of high and low growth high tech forms, Strategic Management Journal, 11(2): pp Gi-Shian Su. (2011), The relationship between corporate strategy, capital structure and firm performance: An empirical study of the listed companies in Vietnam, International Research Journal of Finance and Economics, Issue 50, pp Kumar, K. R. Krishnan, G. V. (2008), The value-relevance of cash flows and accruals: The role of investment opportunities, The Accounting Review, Volume 83 (4): pp Lincka, J_S. Nettera, J. Shua, T. (2011), Can Earnings Management Ease Financial Constraints? Evidence from Earnings Management Prior to Investment, Social Science Research Net Work. - Marion R., Hutchinson. (2004), An analysis of the Association Between Firms' Investment Opportunities, Board Composition, and Firm Performance, The University of Queensland-Accounting and Accountability: February Olsen, R. Stewart, D. (2012), The relation of between market value stock, growth opportunity and firm performance", International Business Review 12, pp Zhu, X, S Ramachandra & H Kabir. (2011), Changes in Value of Investment Opportunity Set & Goodwill Impairment, master of Business, Auckland University of Technology.